Note sur les informations de performance
Conformément à l’article (4) du règlement (UE) n° 583/2010 de la Commission, portant application de la directive 2009/65/CE (directive OPCVM), les données de performance des fonds ne peuvent être présentées qu’après 12 mois d’historique de performance.

Chers investisseurs,

Bienvenue dans le premier commentaire de 2026 du fonds Aecus Europe Equity Fund, qui résume la période allant du lancement du fonds le 31 décembre 2025 au 31 mars 2026.

Cette période a été marquée par la guerre en Iran, qui a entraîné une baisse des cours boursiers tant sur le marché que dans notre portefeuille. D’un point de vue fondamental, si les effets directs de la guerre sont limités (l’exposition des ventes au Moyen-Orient n’est que de 2 %), ce sont les répercussions indirectes sur l’inflation et les taux d’intérêt qui sont les plus significatives. Nous restons convaincus que ce sont les entreprises de qualité qui sont les mieux placées pour relever ces défis.

Les valorisations, quant à elles, se sont encore contractées, laissant entrevoir un potentiel de rendement attractif à deux chiffres à moyen terme pour le portefeuille. La saison des résultats annuels a confirmé que l’année 2025 s’est bien terminée pour les sociétés du portefeuille et nous incite à envisager 2026 avec confiance.

Comme à l’accoutumée, nous présentons dans ce rapport notre analyse des fondamentaux du portefeuille, de la performance boursière de nos sociétés, les thèmes qui ont occupé l’équipe d’investissement, les mouvements de portefeuille que nous avons effectués au cours de la période et nos perspectives. Veuillez noter que, conformément à la réglementation européenne, nous ne sommes pas en mesure de fournir des statistiques sur la performance du fonds, celui-ci existant depuis moins de douze mois.

Performance opérationnelle des entreprises en portefeuille

Un premier trimestre a marqué le début de la saison des résultats 2025

Alors que les entreprises publient leurs résultats de l’année civile précédente et fournissent des prévisions pour les années à venir, le premier trimestre est toujours une bonne occasion de prendre le pouls des fondamentaux de notre portefeuille.

• • La croissance organique moyenne pondérée du chiffre d’affaires du portefeuille pour 2025, à taux de change constant, s’est établie à +9 %, dépassant légèrement nos attentes. Cet indicateur reste essentiel à nos yeux, car nous estimons que la croissance organique est la forme de croissance la plus reproductible, la plus visible et généralement la plus rentable. La faiblesse du dollar américain a entraîné une croissance des ventes publiée de +7 %, en raison de l’exposition de 35 % du chiffre d’affaires des sociétés du portefeuille à l’Amérique du Nord.
  • Malgré de multiples vents contraires sur le plan macroéconomique (droits de douane, fluctuations monétaires, incertitude géopolitique et morosité de la consommation), le portefeuille a enregistré une croissance de +7 % du bénéfice par action. Hors effets de change, nous estimons que cela se traduit par une croissance à deux chiffres. La résilience des bénéfices du portefeuille face aux droits de douane et à la faiblesse de la confiance des consommateurs démontre la qualité et les caractéristiques défensives de nos sociétés en portefeuille.
  • Les prévisions pour 2026, pour les sociétés qui les communiquent, laissent entrevoir une nouvelle année solide avec une croissance organique des ventes à un chiffre élevée.

Aecus Europe – Croissance organique du CA*

Parmi les entreprises qui ont le plus impressionné :

• • Galderma, leader du secteur de la beauté dermatologique récemment introduit en bourse, a revu à la hausse ses prévisions pour 2025 à deux reprises au cours de l’année et a également relevé ses perspectives à moyen terme. La société enregistre une demande supérieure aux prévisions pour son portefeuille de produits de comblements et de bio-stimulateurs, tout en rehaussant ses estimations de potentiel de ventes pour Nemluvio, une crème brevetée destinée au traitement des irritations cutanées sévères. En février, L’Oréal a porté sa participation à 20 % et a demandé deux sièges au conseil d’administration. Nous avons renforcé notre position.
  • ASML a publié des résultats solides pour 2025 et prévoit une nouvelle année de croissance à deux chiffres en 2026, malgré les craintes du marché il y a six mois quant à une baisse du chiffre d’affaires. Comme nous l’avions prévu, l’essor des dépenses dans les centres de données et l’IA se répercute en aval sur le seul fabricant de machines de lithographie de pointe : ASML. La société reste la position phare du portefeuille.
  • Campari a enregistré au quatrième trimestre 2025 une croissance organique sous-jacente de +4,7 %, défiant les lois de la gravité sur un marché des spiritueux en recul. La locomotive Aperol renoue avec la croissance tandis que le flux de trésorerie disponible s’est nettement amélioré.

Il y a également eu quelques déceptions :

• • Carl Zeiss Meditec (position d’environ 2 %) a publié des résultats décevants pour le premier trimestre de l’exercice 2026 et a retiré ses prévisions pour l’ensemble de l’exercice 2026, un mois seulement après les avoir publiées. La société est également à la recherche d’un nouveau PDG. Nous continuons de penser que Carl Zeiss dispose de l’un des portefeuilles de produits les plus performants et les plus admirés du secteur, mais nous devons désormais retrouver confiance dans la capacité de la nouvelle équipe de direction à concrétiser ce potentiel. La position reste sous examen.
  • Dassault Systèmes (position d’environ 2 %) a publié des prévisions décevantes pour 2026, tablant sur une croissance des BPA à taux de change constant de seulement +3 à 6 %. Après une année 2025 difficile, la société a pris la décision d’adopter des prévisions prudentes. Nous attendons des signes de stabilisation dans ses secteurs d’activité Sciences de la vie et Mainstream avant d’adopter une vision plus positive.
  • Lindt (position d’environ 4 %) a également publié des prévisions pour 2026 inférieures aux attentes, avec une croissance organique du chiffre d’affaires de +4 à 6 % (contre +6 à 8 % prévu). Nous considérons cela comme transitoire, après trois années de fortes hausses de prix visant à compenser l’inflation du coût du cacao.

Information sur les performances du portefeuille

Au terme des douze premiers mois d’existence du Fonds, nous publierons des données sur la performance du Fonds ainsi que sur l’attribution de performance (principaux facteurs positifs et négatifs).

Au premier trimestre, la valeur liquidative[1] du fonds est passée de 94,5365 € à 86,5554 €, tandis que l’indice MSCI Europe reculait de 0,9 %.

La performance enregistrée depuis le début de l’année 2026 a été marquée par deux facteurs importants :

1. Les investissements dans l’IA continuent de surprendre positivement, ce qui a conduit TSMC, le premier fabricant mondial de puces, à revoir considérablement à la hausse ses prévisions de dépenses d’investissement. Cela a stimulé l’ensemble de la chaîne de valeur des semi-conducteurs, et en particulier les positions du portefeuille dans Seagate Technology, ASML et VAT (et, dans une certaine mesure, Halma).
2. La guerre au Moyen-Orient a entraîné une forte baisse des marchés actions en mars, le fonds affichant une sous-performance marginale lors de cette vague de ventes. Les secteurs traditionnellement dits « défensifs », tels que la santé et les biens de consommation de base, ne se sont pas révélés défensifs, tandis que le secteur de l’énergie a rebondi. Cela reflète l’attention continue portée par le marché à l’inflation et aux taux d’intérêt, auxquels les secteurs de la santé et des biens de consommation de base sont plus sensibles. Le marché porte moins d’attention au cycle économique, auquel ces secteurs sont moins sensibles (d’où leur qualificatif de « défensifs »).

Performance sectorielle (%) du début du conflit en Iran au point bas de marché (MSCI Europe 28/02 – 20/03)

La dernière récession économique majeure remonte à près de 20 ans, ce qui peut expliquer pourquoi le marché accorde moins d’importance à la cyclicité en tant que facteur. Nous pensons que les cycles économiques existent toujours et continuons à privilégier les entreprises dites « défensives », au sens traditionnel du terme. Nous pensons que les flux de ventes indiscriminés créent des opportunités d’achat uniques dans les secteurs défensifs.

Parmi les principaux contributeurs

• • Seagate Technology, ASML et VAT ont tous bénéficié de révisions à la hausse de leurs prévisions de bénéfices, grâce à des dépenses en semi-conducteurs plus importantes que prévu pour soutenir le développement des centres de données.
  • Campari a publié des résultats meilleurs que prévu pour le quatrième trimestre, comme indiqué plus haut.

Parmi les principaux détracteurs

• • Carl Zeiss a réagi aux résultats décevants mentionnés plus haut.
  • Coloplast a poursuivi sa baisse suite à de légères révisions à la baisse de ses prévisions de bénéfices. La société a nommé un nouveau PDG, Gavin Wood, qui prendra ses fonctions le 1er mai.
  • Experian, Adyen et RELX ont chuté à la suite de la dernière publication de Claude AI, déclenchant une vague de ventes concernant les « perdants de l’IA » présumés. Nous avons légèrement renforcé nos positions sur Experian et RELX en raison de cette faiblesse, convaincus que toutes les entreprises de logiciels ne souffriront pas de l’IA. Nous y reviendrons plus tard.

Quels sont nos axes de réflexion ?

Exploration de notre univers d’investissement

Notre activité principale consiste à analyser des entreprises, qu’elles soient en portefeuille ou non. Ce travail d’analyse est le facteur le plus déterminant de notre performance à long terme.

Outre les réunions habituelles avec les équipes de direction, notre équipe d’investissement se déplace pour rencontrer les entreprises à leur siège social. Nous nous sommes notamment rendus en Suisse pour rencontrer VAT, à Londres pour rencontrer Wise et à Amersham pour rencontrer la direction d’une division de Halma. D’autres déplacements sont prévus pour le deuxième trimestre.

Par ailleurs, nous avons travaillé sur un certain nombre de nouvelles idées dans différents secteurs, allant du transport de GNL aux biscuits, en passant par les fournisseurs de produits vétérinaires et les fournisseurs de semi-conducteurs, principalement dans le segment des moyennes capitalisations. Nous continuerons à explorer de nouvelles idées partout où cela sera possible afin de renouveler notre portefeuille et d’optimiser nos décisions d’allocation du capital.

Les répercussions de la guerre au Moyen-Orient

Les répercussions directes de la guerre en Iran semblent assez limitées, le Moyen-Orient ne représentant que 2 % du chiffre d’affaires de notre portefeuille. Les implications indirectes sont bien plus importantes, qu’il s’agisse des effets inflationnistes de la guerre, notamment sur la consommation, ou des répercussions sur les taux d’intérêt. Nous considérons ces répercussions indirectes comme faisant partie des incertitudes macroéconomiques habituelles auxquelles les entreprises sont confrontées et estimons que ce sont les entreprises de qualité qui sont les mieux armées pour y faire face. Comme tout un chacun, nous espérons une résolution rapide du conflit.

Comme nous l’a fait remarquer le directeur financier d’une société de notre portefeuille, « diriger une entreprise active à l’échelle mondiale comme la nôtre est bien plus difficile qu’il y a cinq ans ». Qu’il s’agisse des droits de douane, des conflits en Russie et au Moyen-Orient, des tensions sur la chaîne d’approvisionnement ou des fluctuations monétaires, les entreprises internationales sont en effet confrontées à davantage de défis qu’auparavant. Les entreprises suisses cherchent à réduire leur base de coûts en francs suisses en raison de la vigueur de la monnaie ; les entreprises du secteur de la santé développent une présence industrielle locale en Chine afin d’être éligible aux appels d’offres locaux ; les entreprises exposées aux États-Unis cherchent à optimiser leurs chaînes d’approvisionnement pour minimiser les effets des droits de douane, et lorsqu’elles ne peuvent les éviter, elles imposent des hausses de prix.

Nous ne pensons pas que cela modifie les perspectives à long terme des entreprises mondiales de grande qualité – les pays souhaitent toujours avoir accès aux meilleurs produits et services et sont prêts à payer pour cela –, mais cela place la barre plus haut en matière d’innovation et de flexibilité opérationnelle. L’agilité d’une entreprise devient un critère d’investissement de plus en plus important dans notre processus de sélection.

Les « Wiggly Worms » – Des signes de stabilisation

Dans notre commentaire de décembre 2025, nous avions montré comment les estimations de bénéfices des entreprises de notre portefeuille avaient connu un essor lié à la pandémie de Covid-19, suivi d’une période de ralentissement post-pandémique, avant d’être récemment affectées par la faiblesse du dollar et les droits de douane. À l’époque, nous avions relevé des signes récents de stabilisation. Nous avons mis à jour le graphique ci-dessous pour montrer que cette stabilisation s’est poursuivie. Le récent raffermissement du dollar américain n’est pas encore pris en compte dans ces estimations et devrait apporter un soutien supplémentaire.

Les « Wiggly Worms » : les estimations de bénéfices montrent des signes de stabilisation[2]
(Simulation rétrospective du portefeuille actuel)

Intelligence artificielle

L’IA reste un axe d’attention. Au cours du trimestre, les titres perçus comme « victimes » de l’IA (RELX, Experian, Amadeus, Dassault Systèmes, Adyen, représentant ensemble 15 %[3] du portefeuille) ont subi une correction de 20 % à 40 %, avant de rebondir partiellement.

Le marché craint la menace fantôme de l’IA et se livre à des ventes indiscriminées. Nous adoptons une approche plus nuancée et avons développé un indice de risque de disruption lié à l’IA (AI Disruption Risk Index) basé sur 10 « remparts » logiciels afin d’évaluer le risque (ou l’opportunité) lié à l’IA pour chacune de nos entreprises du secteur des données et des logiciels.

Certains remparts sont plus solides que d’autres à l’ère de l’IA. Les données propriétaires, la dépendance réglementaire/de conformité et les effets de réseau sont bien plus solides que les remparts liés aux processus opérationnels, aux données publiques et à la pénurie de talents.

En conséquence, nous avons cédé notre position sur Accenture l’année dernière et avons légèrement renforcé nos positions sur RELX et Experian lors de la vague de ventes en début d’année. Internet a été une technologie révolutionnaire à la fin des années 1990, et bien qu’il ait été disruptif pour certains, il a surtout constitué un outil puissant pour les acteurs historiques qui l’ont adopté et s’y sont adaptés. Nous voyons l’IA de la même manière.

D’un autre côté, le portefeuille détient une exposition d’environ 15 %³ aux entreprises impliquées dans le développement des infrastructures d’IA, des semi-conducteurs aux leaders des équipements de l’alimentation électrique et des réseaux pour centres de données.

Qu’avons-nous fait ?

Au cours du trimestre, nous avons profité de la volatilité des marchés pour effectuer davantage de transactions que d’habitude.

Nous avons cédé nos positions sur Assa Abloy, Nemetschek et Novo Nordisk, et avons pris de nouvelles positions sur Ferrari et Richemont. Ces sociétés offrent un potentiel de croissance de grande qualité en alliant des marques rares, ancrées dans la tradition, à un pouvoir de fixation des prix, une clientèle mondiale fidèle et un réseau de distribution maîtrisé, ce qui leur permet de générer une croissance récurrente à forte marge.

Nous avons considérablement renforcé notre position sur Halma, renforcé celle sur Sika et complété nos positions sur RELX et Experian en profitant de leur faiblesse. Nous avons réduit notre exposition aux semi-conducteurs (ASML, VAT et Seagate Technology) en raison de la vigueur des cours.

Perspectives

Les valorisations des entreprises de qualité ont continué à revenir à la normale après avoir atteint leur pic en 2021. Si l’on compare la valorisation actuelle du portefeuille à son historique simulé, celui-ci se négocie aujourd’hui, à un multiple similaire à celui d’il y a dix ans, avant que les valorisations des titres de croissance de qualité ne s’envolent.

Portefeuille simulé : Simulation rétrospective de la valorisation du portefeuille actuel
(ratio Cours / Bénéfices sur les douze prochains mois)[4]

Dans l’intervalle, les estimations de bénéfices continuent de montrer des signes de stabilisation. Nous tablons sur une croissance du bénéfice par action à deux chiffres (dans la partie basse de la fourchette) pour les cinq prochaines années, bien supérieure à celle de l’indice MSCI Europe. Notre modèle de rendement total pour l’actionnaire prévoit des rendements annuels compris entre 10 % et 15 % au cours des cinq prochaines années, les valorisations ne devant plus constituer un frein pour la première fois depuis la période pré-pandémique.

Nous vous remercions encore une fois de l’intérêt que vous portez au Fonds et vous invitons chaleureusement à nous faire part de vos questions et commentaires.

À bientôt,

Alistair, Arnaud & Sébastien

[1] Valeur liquidative de l’action S EUR Acc du fonds Aecus Europe Equity Fund

[2] Source : LSEG Workspace/Aecus Partners au 26/03/2026.

Évolution des estimations du consensus des bénéfice par action (BPA NTM) pour les douze prochains mois, pour une année civile donnée, agrégées en fonction de la pondération des actifs au niveau du portefeuille du fonds Aecus Europe Equity Fund et basées sur le consensus de marché de LSEG Workspace. Pondérations du portefeuille au 26 mars 2026, rééquilibrées trimestriellement en amont. Pour toute date de la simulation à laquelle une position n’était pas encore cotée, le portefeuille a été rééquilibré en excluant cette action. « CY » : année civile

[3] Pondération du portefeuille à fin mars 2026

[4] Source : LSEG Workspace/Aecus Partners au 26/03/2026.

Remarque concernant la simulation : ratio cours/bénéfice simulé pour les douze prochains mois (P/E NTM) calculé à partir du portefeuille du fonds Aecus Europe Equity Fund au 26/03/2026. Pondérations du portefeuille au 26 mars 2026, rééquilibrées trimestriellement de manière rétroactive. Pour toute date de la simulation à laquelle une position n’était pas encore cotée, le portefeuille a été rééquilibré en excluant cette action. Cela ne reflète pas le ratio cours/bénéfice réel du portefeuille depuis son lancement, mais un calcul simulé d’une mesure statique du portefeuille à des fins d’illustration. Le ratio cours/bénéfice NTM (hors trésorerie) réel du fonds Aecus Europe Equity Fund depuis son lancement le 30/06/2025 est indiqué séparément par la ligne bleue.

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Sauf indication contraire, toutes les données sont valables à la date du document. Les données de performance présentées ici concernent le fonds Aecus Europe Equity Fund (le « Fonds »). Les données de performance de la valeur liquidative (VL) ont été calculées sur une base VL à VL, nettes de frais de gestion et de charges d’exploitation, les revenus étant réinvestis. Une description détaillée des frais applicables figure dans le Prospectus. Le montant des frais courants est susceptible d’évoluer. Les participations et les performances des sociétés sont susceptibles d’avoir évolué depuis la date du rapport. Les informations sur les sociétés, y compris les calculs de performance et autres données, sont fournies par Aecus Partners SAS. Les performances passées peuvent ne pas préjuger des performances futures et les investisseurs peuvent ne pas récupérer l’intégralité de leur investissement. Si la devise de l’investisseur est différente de celle du Fonds, le rendement de l’investissement peut augmenter ou diminuer en fonction des fluctuations de change. Tout investissement comporte des risques. La valeur de l’investissement et les revenus qui en découlent peuvent varier. Les chiffres cités se rapportent à des périodes passées et les performances passées ne constituent pas un indicateur fiable des performances futures. Le Fonds utilise l’indice MSCI Europe Net (source : MSCI) comme indice de référence pour comparer les performances. Le Fonds est géré activement et n’est soumis à aucun indice de référence. Glossaire : veuillez consulter le site d’Aecus Partners. L’accès aux fonds d’un ICAV géré par Aecus Partners SAS peut être soumis à des restrictions concernant certaines personnes ou certains pays.

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